货币政策

基本框架

货币政策是中央银行为实现特定经济目标而采用的各种控制、调节货币供应量或信贷规模的方针和措施的总称。基本框架：调控工具 → 中间目标 → 最终目标，中间另有传导机制连接。政策效果不可能一步到位。

最终目标

四大最终目标：

稳定物价：控制通货膨胀，防止物价普遍、持续、大幅度上涨。
充分就业：把失业率降到可接受水平（如 3% 以下或长期 4%–5%），不等于失业率为零。
经济增长：以不变价格计算的 GDP 增长率衡量。
国际收支平衡：大体平衡或略有顺差逆差，避免长期、大量失衡。

目标之间的矛盾：经济增长与充分就业基本统一（正相关）。其余目标相互矛盾——稳定物价与充分就业由菲利普斯曲线刻画（失业率与物价上涨率此消彼长）；刺激经济增长易伴随物价上涨；物价稳定可能引致国际收支顺差或逆差；增长加快使进口增加、出口转内销，不利国际收支。目标难以兼得时，各国根据自身状况选择一个侧重点，其他目标适当兼顾。

我国的最终目标："保持货币币值稳定，并以此促进经济增长"。币值稳定包含对内（物价稳定）与对外（人民币汇率稳定）两方面。

货币政策工具

一般性货币政策工具（作用于货币供应总量），即"三大法宝"：

存款准备金率：规定存款准备金计提的基础、比率、构成与提取时间。作用机理：一是准备金率在货币乘数分母中，提高则乘数变小、货币供应量减少；二是法定准备金率提高使银行超额准备金减少，须收回贷款或减少新增贷款，信用收缩。优点：央行有完全自主权、作用迅速、对松紧信用公平。缺点：作用猛烈缺乏弹性（难以微调）；政策效果受超额准备金影响（银行超额准备金充裕时会抵消政策效果）。

再贴现：商业银行持未到期票据向央行申请贴现。主要内容：调整再贴现率；规定申请资格（涉农票据、小微企业票据优先办理，起结构调节作用）。作用机理：提高再贴现率加大商业银行再贴现成本，抑制信贷规模。优点：有利于发挥最后贷款人作用；既可调节总量又可调节结构。缺点：主动权在商业银行而不在央行——央行调低再贴现率后只能被动等待。

公开市场业务：央行在金融市场买卖有价证券（通常为政府债券）影响货币供应量与市场利率。买入则增加金融机构可用资金、利率下降、投资消费增加。优点：主动权在央行可主动出击；适时适量、可微调；可逆性好（今天卖、明天可买回修正偏差）；可左右基础货币量。由于优点突出，是央行的日常性工具（我国央行至少每周操作）。缺点：时滞较长；以发达的证券市场为基础。我国交易方式分回购交易、现券交易、中央银行票据；招标方式分价格（利率）招标与数量招标。

选择性货币政策工具：影响特定领域而非货币总量。分三类：直接信用控制（利率最高限、信用分配、流动性比率、直接干预、特种存款）、间接信用控制（道义劝告、窗口指导）、其他信用控制（消费信用控制、证券市场信用控制、不动产信用控制）。

非常规政策工具（2008 年金融危机后）：主要发达国家面临零利率下限困境，常规降息"降无可降"，转向两类工具——量化宽松（QE）（央行大量买入国债向市场注入流动性，俗称"增印钞票"）与前瞻性指引（央行通过沟通管理市场预期，承诺未来政策利率走向）。

此外我国 2013 年后创设 SLO、SLF、MLF、TLF、PSL、TMLF 等结构性工具，定向为特定领域提供流动性支持，促进降低社会融资成本、改善小微民营企业融资环境。

传导过程与中间目标

传导过程是央行运用政策工具到最终目标发生变动的过程。工具与最终目标距离远，现实中普遍设置中间目标。中间目标的三大功能：传导功能、测度功能、缓冲功能。选择标准：相关性、可测性、可控性、抗干扰性。

两级设置：操作目标（近期中间目标）与政策目标（远期中间目标）。我国的操作目标是基础货币（B = C + R，现金 + 存款准备金）与同业拆借利率；政策目标是货币供应量（特别是 M2）与社会融资总量。

货币政策传导的四大途径（以货币扩张为例）：

利率途径：M↑ → i↓ → I↑ → Y↑。
非货币资产价格途径：莫迪格里亚尼生命周期理论（财富效应）M↑ → Pₑ↑ → 财富↑ → C↑ → Y↑；托宾 Q 理论 M↑ → Pₑ↑ → Q↑（市值/重置成本）→ I↑ → Y↑。
信贷途径（信息不对称下中小企业融资高度依赖银行贷款）：银行贷款渠道 M↑ → 存款↑ → 贷款↑ → I↑ → Y↑；资产负债表渠道 M↑ → 利率↓、股价↑、现金流↑ → 逆向选择与道德风险↓ → 贷款↑ → Y↑。
汇率途径：M↑ → i↓ → 本币贬值 → 净出口↑ → Y↑。

时滞

时滞是货币政策从研究、制定、实施到实现全部效应的时间过程。

内部时滞（经济形势变化需要央行采取政策，到央行真正采取政策）：含认识时滞、决定时滞、行动时滞。外部时滞（央行采取政策到政策产生效果、作用于最终目标）。

时滞对政策效果的影响：时滞短则易于检验政策效果；时滞过长则政策见效时经济形势早已变化。时滞分布均匀则央行可打提前量、采取预防性措施，提高前瞻性；时滞不均则可能"打不准靶心"。影响时滞长短的因素：央行决策程序（独立性）、政策工具（准备金率时滞较短、公开市场业务较长）、信息渠道、金融市场发达程度。

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