财务报表分析与财务模型

财务报表与现金流量

资产负债表（balance sheet）是会计人员在特定时点对公司账面价值的快照，恒等式为：资产 ≡ 负债 + 股东权益。流动性（liquidity）指资产容易变现、且变现过程价值损失小，流动资产（现金、应收账款、存货）流动性高于固定资产。

利润表（income statement）衡量公司某一时间段的会计利润：Revenue − Expenses = Income。折旧（depreciation）是固定资产账面价值按期分摊的损失，没有真实的现金支出，通过抵税影响现金流：折旧每增加 1000 元，税率 34% 时当年少缴税 340 元。加速折旧把省税集中在前几年，净现值更高。

净营运资本（net working capital, NWC）= 流动资产 − 流动负债。公司所得税分平均税率与边际税率：平均税率是税单金额除以应税所得；边际税率是再多赚 1 元要交的税率，做决策时用边际税率。

资产现金流（cash flow from assets, CFFA）即自由现金流：CFFA = OCF − NCS − ΔNWC。经营现金流 OCF = EBIT + 折旧 − 税。OCF 不减利息支出，融资成本统一放在贴现率（WACC）中处理。现金流恒等式：CF(A) = CF(B) + CF(S)。

共同比报表

共同比报表（common-size statements）把绝对金额转化为相对比例：资产负债表每一项除以当年总资产，利润表每项除以当年销售额。

比较规模差异极大的公司需要共同比报表。百威与山姆亚当斯同属啤酒行业，百威净利润 58 亿、总资产 1143 亿，山姆亚当斯净利润 5000 万、总资产 2.5 亿，绝对量无法判断谁盈利能力更强；净利润占销售额的比例才能直接比较。

五类财务比率

短期流动性指标：流动比率 = 流动资产 ÷ 流动负债；速动比率 =（流动资产 − 存货）÷ 流动负债；现金比率 = 现金 ÷ 流动负债。

财务杠杆指标：总负债率 =（总资产 − 总权益）÷ 总资产；债务权益比 = 总债务 ÷ 总权益；权益乘数 = 总资产 ÷ 总权益 = 1 + D/E；利息保障倍数 = EBIT ÷ 利息。

周转率指标：库存周转率 = 销货成本 ÷ 库存；应收账款周转率 = 销售额 ÷ 应收账款；总资产周转率 = 销售额 ÷ 总资产。

盈利性指标：销售利润率 = 净利润 ÷ 销售额；资产收益率（ROA）= 净利润 ÷ 总资产；权益收益率（ROE）= 净利润 ÷ 总权益。

市场价值指标只适用于上市公司：每股收益（EPS）= 净利润 ÷ 流通股数；市盈率（P/E）= 每股价格 ÷ EPS；市净率 = 每股价格 ÷ 每股账面价值。

单个比率高或低没有理论能回答，必须有参照物（benchmark）。比率分析存在局限：缺乏底层理论、多元化公司难以找到对标、跨国会计制度不同、重要的人力资产不入表。

杜邦恒等式

杜邦恒等式（DuPont Identity）把 ROE 拆成三项：

\[ROE = \text{销售利润率} \times \text{总资产周转率} \times \text{权益乘数}\]

销售额与总资产前后抵消，恒等于净利润 ÷ 总权益。应用案例（SAM，2009 → 2010）：ROE 从 18.0% 升至 30.3%，权益乘数从 1.52 变为 1.56、总资产周转率从 1.58 变为 1.79、销售利润率从 7.5% 升至 10.8%，ROE 提升主要来自单位销售盈利改善。

销售百分比法与外部融资需求量

销售百分比法（percent of sales approach）假设成本、资产、自发负债、股利支付率都按销售额同比例增长，预测外部融资需求量（external financing needed, EFN）：

\[EFN = \left(\frac{\text{资产}}{\text{销售额}}\right)\Delta S - \left(\frac{\text{自发负债}}{\text{销售额}}\right)\Delta S - \text{销售利润率} \times \text{预计销售额} \times (1-d)\]

自发增长负债通常指应付账款，无特殊说明时默认忽略。Rosengarten 公司销售额增长 25%：总资产新增 750，留存收益新增 110，应付账款自发增加 75，EFN = 750 − 75 − 110 = 565。

内部增长率与可持续增长率

内部增长率是不用任何外部融资时仅靠留存收益实现的最高增长率：\(g = ROA \times b / (1 - ROA \times b)\)。按内部增长率增长时，资产扩张全部来自留存收益，负债率不断下降。

可持续增长率是没有外部股权融资、且保持负债率不变时实现的最高增长率：\(g = ROE \times b / (1 - ROE \times b)\)。留存收益使股东权益增加 ΔE，要保持 D/E 不变，债务须同步增加 ΔD = (D/E) × ΔE。

可持续增长率大于内部增长率：可持续增长允许借债维持杠杆，且公司有债务时 ROE > ROA。利润率越高、周转越快、杠杆越高、分红越少，可持续增长率越高。

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