交易所与交易机制

一、上交所沿革与发行制度演进

上交所（Shanghai Stock Exchange, SSE）1990 年成立，初创时挂牌股票仅"老八股"。

发行制度经历三个阶段：

审批制：额度管理，计划色彩浓，企业能否上市由行政分配决定。
核准制：监管机构对发行条件进行实质性审核把关。
注册制：2019 年随科创板诞生而引入。核心变化是审核权从证监会下放交易所——交易所负责受理、问询与审议，证监会最后做注册把关。海外成熟市场的注册制逻辑是以信息披露为核心 + 事后严厉追责，把好企业交给市场甄别。

配套实务：交易所审核问询有"90 天倒计时"，通常一轮、二轮问询；常见问题如收入确认时点——账面有现金流不等于真实收到钱，应收款如何确认利润需要解释说明。

二、多层次资本市场板块定位

我国内地交易所仅沪深北三家，四层次格局：

主板：大盘蓝筹股主阵地，被定位为改革的重中之重。
科创板：2019 年设立，面向六大行业（新一代信息技术、高端装备制造、新材料、新能源、节能环保、生物医药）；688 开头代码；涨跌幅 ±20%；估值水平远高于主板。
创业板：深交所板块，定位"三创四新"（创业、创新、创造 + 新技术、新产业、新业态、新模式），设负面清单（农林牧渔、采矿、酒饮料和精制茶、纺织业、金融、房地产等行业原则上不能上创业板）。
北交所：由新三板精选层演变而来，服务创新型中小企业，审核节奏相对友好。

纳斯达克是"大进大出"的生态：历史上曾上市 14000 家企业，退市 11000 家，现存约 3000 家。个股天量退市导致美股单票难炒，进入 ETF 时代（1993 年 SPY 问世；全球 ETF 规模约 15 万亿美元，标普 500 类 ETF 约 5 万亿美元）。A 股也在走向 ETF 时代，这既影响投资者的个股选择，也影响对"炒股票"的预期。

三、交易机制

中美交易结构对比：中国为客户 → 券商 → 交易所集中撮合，监管做穿透式管理，中国结算统一登记；美国约 14 家交易所并存，依赖全美最优报价系统（NBBO）联结，券商可把订单内部化或送暗池，约 60% 场内、40% 场外。A 股散户占比约 80%-90%，美股散户占比约百分之十几，但机构的钱归根到底仍是散户的钱。

集合竞价：9:15-9:25 只申报、不成交，9:25 按最大成交量原则一次性确定开盘价。定价三原则：该价位成交量最大；高于该价位的买入申报与低于该价位的卖出申报全部成交；与该价位相同的买卖双方至少一方全部成交。两个价位同时满足时取未成交量最小者，仍相同取中间价。

连续竞价：9:30-11:30、13:00-14:57，原则是价格优先、时间优先；14:57-15:00 收盘集合竞价定收盘价。市价申报有最优五档即时成交剩余撤销等四类，可附保护限价。

涨跌幅限制：1995 年之前主板无涨跌幅限制，此后主板 ±10%，科创板 ±20%；新股上市前 5 个交易日、退市整理期首日、重新上市首日无涨跌幅限制。

盘中临时停牌：无涨跌幅限制的股票较当日开盘价首次上涨或下跌达 ±30%、±60% 时，各临时停牌 10 分钟。停牌期间申报价格限制在当时价格的 90%-110%。

价格笼子：防止错单与恶意拉抬打压股价的申报价格约束。买入申报价格 ≤ 买入基准价的 102% 与买入基准价 + 10 个最小变动单位的孰高值；卖出申报价格 ≥ 卖出基准价的 98% 与卖出基准价 - 10 个最小变动单位的孰低值。仅适用于限价申报与连续竞价阶段，只做单边限制，给"超低买、超高卖"的撮合留出空间。低价股按 10 档计算：3 元股买入上限为 3.10 元，卖出下限为 2.90 元。

大宗交易：A 股单笔 30 万股或 200 万元起，采用确认码 + 盘后披露，防止"行贿送钱"式的利益输送。盘后固定价格交易（仅科创板）：15:05-15:30 以当日收盘价、时间优先成交。

做市商：券商自营部门充当，以双边报价、赚取价差为商业模式，为市场提供流动性。

四、异常交易行为监管

上交所异常交易行为分 5 大类 14 种（以主板为例）：

虚假申报：不以成交为目的，频繁大额申报并撤销，制造买卖压力。
拉抬打压股价。
维持涨跌幅限制价格或交易量。
自买自卖或互为对手方交易。
严重异常波动股票申报速率异常。

认定采用定性 + 定量综合判断。课堂数据：某账户 13:30-14:30 申报 30 万股后撤单，撤单比例达 95.61%、51.39%、25.79%，典型虚假申报特征。

处置差异：美国对幌骗类操纵刑事重罚（可坐牢），中国以约谈（"请喝茶"）、警示等自律监管为主，标准不完全公开。配套机制：公募基金采用基金经理决策、中央交易室下单的信息隔离，防老鼠仓。

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